11月13日国务院召开常务会议，会议决定，完善固定资产投资项目资本金制度，做到有保有控、区别对待，促进有效投资和加强风险防范有机结合。并提出降低部分基础设施项目最低资本金比例，将港口、沿海及内河航运项目资本金最低比例由25%降至20%；对补短板的公路、铁路、城建、物流、生态环保、社会民生等方面基础设施项目，在投资回报机制明确、收益可靠、风险可控前提下，最多可降低资本金最低比例5个百分点。
那么，什么是固定资产投资项目资本金制度？此次完善固定资产投资项目资本金制度具体有哪些举措？为什么当前要降低部分基础设施项目最低资本金比例？降低部分基础设施项目最低资本金比例会带来哪些影响？
一、什么是固定资产投资项目资本金制度？
1.固定资产投资项目资本金制度的含义
国发[1996]35号文《国务院关于固定资产投资项目试行资本金制度的通知》规定：从1996年开始，对各种经营性投资项目，包括国有单位的基本建设、技术改造、房地产开发项目和集体投资项目，试行资本金制度，投资项目必须首先落实资本金才能进行建设。《国务院关于固定资产投资项目试行资本金制度的通知》（国发[1996]35号）第二条：
在投资项目的总投资中，除项目法人(依托现有企业的扩建及技术改造项目，现有企业法人即为项目法人)从银行或资金市场筹措的债务性资金外，还必须拥有一定比例的资本金。
投资项目资本金，是指在投资项目总投资中，由投资者认缴的出资额，对投资项目来说是非债务性资金，项目法人不承担这部分资金的任何利息和债务；投资者可按其出资的比例依法享有所有者权益，也可转让其出资，但不得以任何方式抽回。
本通知中作为计算资本金基数的总投资，是指投资项目的固定资产投资与铺底流动资金之和，具体核定时以经批准的动态概算为依据。
2.项目资本金来源
关于项目资本金的来源有哪些，《国务院关于固定资产投资项目试行资本金制度的通知》（国发[1996]35号）第三条规定：
投资项目资本金可以用货币出资，也可以用实物、工业产权、非专利技术、土地使用权作价出资。投资者以货币方式认缴的资本金，其资金来源有：
（一）各级人民政府的财政预算内资金、国家批准的各种专项建设基金、“拨改贷”和经营性基本建设基金回收的本息、土地批租收入、国有企业产权转让收入、地方人民政府按国家有关规定收取的各种规费及其它预算外资金；
（二）国家授权的投资机构及企业法人的所有者权益(包括资本金、资本公积金、盈余公积金和未分配利润、股票上市收益资金等)、企业折旧资金以及投资者按照国家规定从资金市场上筹措的资金；
（三）社会个人合法所有的资金；
（四）国家规定的其它可以用作投资项目资本金的资金。
3.近十年来固定资产投资项目资本金制度调整
近十年来，固定资产投资项目资本金制度除了此次调整之外，国务院对该制度还进行了两次调整，分别是2009年和2015年，均为下调。
其中，2009年国家为应对国际金融危机，扩大国内需求，促进结构调整，有效防范金融风险，保持国民经济平稳较快增长，对固定资产投资项目资本金比例进行适当调整。包括钢铁、电解铝项目，最低资本金比例为40%；水泥项目，最低资本金比例为35%；煤炭、电石、铁合金、烧碱、焦炭、黄磷、玉米深加工、机场、港口、沿海及内河航运项目，最低资本金比例为30%；铁路、公路、城市轨道交通、化肥(钾肥除外)项目，最低资本金比例为25%；保障性住房和普通商品住房项目的最低资本金比例为20%，其他房地产开发项目的最低资本金比例为30%；其他项目的最低资本金比例为20%。
2015年，为进一步解决当前重大民生和公共领域投资项目融资问题，增加公共产品和公共服务供给，国务院国发〔2015〕51号文《国务院关于调整和完善固定资产投资项目资本金制度的通知》，对各行业固定资产投资项目的最低资本金比例做了调整。如城市和交通基础设施项目：城市轨道交通项目由25%调整为20%，港口、沿海及内河航运、机场项目由30%调整为25%，铁路、公路项目由25%调整为20%。其他行业或保持不变，或有不同程度的降低。从中可以看出基础设施建设项目大多降低资本金比例，也就是降低了融资门槛。
二、此次完善固定资产投资项目资本金制度具体有哪些举措？
关于完善固定资产投资项目资本金制度，会议提出以下三项要求：
第一，降低部分基础设施项目最低资本金比例。将港口、沿海及内河航运项目资本金最低比例由25%降至20%。对补短板的公路、铁路、城建、物流、生态环保、社会民生等方面基础设施项目，在投资回报机制明确、收益可靠、风险可控前提下，最多可降低资本金最低比例5个百分点。
第二，基础设施领域和其他国家鼓励发展的行业项目，可发行权益型、股权类金融工具筹措资本金，但不得超过项目资本金总额的50%。地方政府可统筹使用财政资金筹集项目资本金。
第三，严格规范管理，强化风险防范。项目借贷资金和不合规的股东借款、“名股实债”等不得作为项目资本金，筹措资本金不得违规增加地方政府隐性债务，不得违反国有企业资产负债率相关要求，不得拖欠工程款。
三、为什么当前要降低部分基础设施项目最低资本金比例？
1.当前需求无明显起色，“稳基建”重要性凸显
2019年1-10月工业增加值累计同比5.6%，增速环比持平，延续低位徘徊；汽车累计销量同比-9.7%，增速环比增加0.6个百分点，降幅继续收窄；商品房销售累计面积同比-0.1%，增速环比增加0.5个百分点；社会消费品零售总额累计同比8.1%，增速环比下降0.1个百分点；进口/出口金额累计同比-5.1%/-0.2%，增速环比均下降0.1个百分点。总体来看，当前需求端仍无明显起色，此时“稳基建”的重要性凸显。
但从基建方面来看，近3年来，基础设施投资累计同比增速一路下滑，尤其是自2018年以来，基础设施投资增速一直处于低位徘徊的状态。今年7月份以来，我国基建投资累计同比增速实现了两个月的回升。但好景不长，9月基建投资增速回落至4.2%，低于8月0.3个百分点。基建迟迟“引而不发”，或许正是11月13日国务院常务会议确定降低部分项目资本金比例的原因。通过降低部分基础设施项目最低资本金比例，将在一定程度上刺激基础设施建设，并发挥乘数效应，带动民间投资，拉动GDP增长。
图1 我国固定资产投资和基础设施投资：累计同比（月）
（数据来源：钢联数据）
2.地方政府债务上升，基建投资资金来源受限
国家资产负债表研究中心数据显示，近10年来我国宏观杠杆率总体呈现出明显的上升趋势。其中，在2015年正式实施“去杠杆”政策之前，这一指标上升幅度较大，6年时间上升了36.7%。在2016-2018年这3年时间里，我国宏观杠杆率上升幅度虽然有所降低，但是总体还是走上升趋势。目前，我国整体宏观杆杆率基本维持在240%-245%这一高杠杆率水平。
图2 我国宏观杠杆率（分部门）
（数据来源：国家资产负债表研究中心）
分部门来看，近10年在居民、企业和政府这三大部门中，居民和企业这两大部门的杠杆率上升明显，政府部门的杠杆率上升趋势保持平稳。2018年末全国地方政府的隐性债务余额大约为34.11万亿，加上19.68万亿的显性债务，合计共有53.79万亿的债务余额，占2018年度GDP的59.8%，较2013年6月末大幅增加，地方政府债务风险上升。
而地方政府债务对城投企业融资有一定的影响。截至2019年4月，非政府债券形式存量政府债务仅剩3151亿，城投公司债务腾挪空间有限，制约了其发债能力。另外，由于地方债务违约风险提升，商业银行贷款时更加谨慎，过高的负债率使得城投公司贷款融资能力下降，制约了基建投资资金来源。
因此，在当前赤字率空间受限的情况下，通过降低资本金比例、从而提升债务融资比例，来提升财政资金的杠杆效果，是财政政策补位货币政策的一种形式。
四、降低部分基础设施项目最低资本金比例会带来哪些影响？
1.预计新增投资额规模扩大
今年以来，在房地产调控以及去杠杆/稳杠杆的约束下，货币政策放松空间相对有限，稳增长政策的主要抓手转向包括减税和基建在内的广义财政政策。但由于地方政府财力有限、融资约束等等原因，今年以来的基建增速走势一直较为平稳。今年早些时候，相关部门已经就专项债助力基建投资做出相应的政策安排，包括允许地方专项债资金用作资本金、扩大专项债用作资本金范围等。
此次项目资本金比例调整，根据卖方的测算，理想状态下可以节约5000-6000亿元左右的资本金需求，按照2倍杠杆，预计可以带来1-1.2万亿左右的新增投资额，占2018年全年基建投资额的5.7%-6.8%。
2.具体效果有待观察
需要注意的是，此次部分行业降低资本金比例的前提要求“预计满足回报机制明确”，并非所有项目都能满足，因此具体效果仍待观察后续执行尺度。
另外，降低资本金比例落地效果还需搭配融资环境的改善。在经济增速下行时期，下调部分基础设施项目最低资本金比例利于托底基建投资，带动项目推进，但实际落地效果需要搭配当时的融资环境。在资管新规实施后，对项目资本金融资监管升级，对于企业融资基建项目落地产生了较大制约；同时，在综合融资成本没有显著降低的情况下，调整部分基础设施项目最低资本金比例带动地方推动项目的主观积极性也较为有限。
未来具有符合国家重大战略和重大项目的区域料将会更多地通过发行专项债筹措项目资本金，包括重要区域如粤港澳等重点发展区域以及中西部等国家重点扶持的地区。
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